曾 奕 方 浪 （广东省中山市人民政府；广州交投私募基金管理有限公司）
摘 要：基础设施REITs 是“十四五”期间一项重大的投融资机制创新，能够有效发挥财政政策与货币政策的传导机制作用，是连接实体经济与金融市场的重要桥梁。基础设施REITs 推出四年多以来，持续稳步向好发展，监管体系基本形成、发行节奏稳步提升、资产类别持续丰富均衡、投资结构更加成熟。但从规模、质量、市场等实践指标看，基础设施REITs 与我国股票、债券等金融工具及发达国家REITs 仍有一定差距。为此，要贯彻落实中央经济工作会议精神，打好基础设施REITs 政策“组合拳”， 以基础设施REITs 高质量发展夯实“十五五”时期我国高质量发展的建设资金基础。
关键词：基础设施REITs ；政策组合；高质量发展
2025 年是“十四五”规划收官之年， 也是“十五五”规划开局之年，是承上启下的关键之年。2024 年底召开的中央经济工作会议要求高质量完成“十四五”规划目标任务，为实现“十五五”良好开局打牢基础， 并在财政与货币政策方面制定了一系列强有力的保障措施，同时强调要打好政策“组合拳”，加强财政、货币、就业、产业、区域、贸易、环保、监管等政策和改革开放举措的协调配合。基础设施REITs 是“十四五” 期间推出的一项关于防风险、去杠杆、稳投资、补短板的重大创新举措，自实施以来发挥了良好的财政与货币政策传导机制作用， 但从规模、质量、市场、产业等实践指标来看，与我国股票、债券等金融工具及发达国家REITs 仍有一定差距，亟需进一步深入分析研判，协同各方逐一打通堵点，打好基础设施REITs 政策“组合拳”，贯彻落实中央经济工作会议精神，夯实我国高质量发展的建设资金基础。
一、基础设施REITs 加快扩容提质是实施更加积极的财政政策、适度宽松的货币政策的关键突破点
财政政策与货币政策一直是宏观经济调控的两个最主要的工具，2024 年底召开的中央经济工作会议的最大亮点之一是财政政策与货币政策的“双扩张”组合。具体而言， 财政政策的总基调是“更加积极”，首次明确提出“提高财政赤字率”，加大财政支出强度；货币政策的总基调是“适度宽松”，是多年稳健货币政策后的鲜明转向，要求适时降准降息，保持流动性充裕。基础设施REITs， 即基础设施领域不动产投资信托基金，是在深入总结借鉴国外公募REITs 成熟经验基础上，结合我国经济社会发展实际，推出的一项重大投融资机制创新。从基础设施REITs 的理论设计和有效实践来看，加快其扩容提质是实施更加积极的财政政策、适度宽松的货币政策的关键突破点之一。
（一）基础设施REITs 对财政政策的传导机制分析
首先，基础设施REITs 可以有效配合财政支出力度。我国在微观的项目层面、中观的融资平台层面和宏观的地方政府层面存在负债率限制，一定程度上约束了投资空间。政府正积极采取措施为地方发展减负担、增动能，而我国地方政府和融资平台债务主要用于资本性支出，支持建设一大批交通、水利、能源等基础设施项目，很多项目具有较好的持续性收益。通过基础设施REITs 盘活这类项目资产，不仅可以直接降低地方政府和融资平台的负债率，还可以回收资金用于补充项目资本金，有效提升投资能力和空间。
其次，基础设施REITs 可以提升财政
投资效率。近年来，我国财政投资理念也在持续改革优化，强调更有效益的投资。基础设施REITs 的政策逻辑是在市场上形成投融资良性循环，即项目投资建设运营后通过基础设施REITs 进行市场化，吸纳市场资金盘活资产，从而再投资新的项目。推动财政投资的存量资产通过基础设施REITs 加快流动，财政新增投资项目按照未来发行基础设施REITs 的方向规划安排，可以有效提高财政资金周转率，进而提升财政支出政策的效率。
（二）基础设施REITs 对于货币政策的传导机制分析
目前，市场主体普遍反映融资难、资金紧张，但从资金供给看，我国市场货币量十分充裕，如国际通常采用的“广义货币M2 增速/GDP 增速”比率指标在2022— 2024 年分别达到4、1.85、1.45，显著大于1 的基本水平。因此，问题不在于供给而在于供需之间的矛盾，尤其是金融工具的应用和推广，即传统金融工具不能很好地满足和匹配各类投资者的投资需求和实体经济的融资需求，货币政策传导有待畅通，社会储蓄——投资转化渠道不够顺畅和高效，市场资金存在部分空转或闲置问题。
基础设施REITs 是一种介于股票和债券之间的中等风险、中等收益的创新金融工具，投资标的为收益稳定、回报率相对较高的基础设施项目，并强制要求将90% 以上收益向投资者进行分配，为社保、理财、社会公众等各类投资者提供了很好的投资选择，2024 年我国基础设施REITs 市场总回报率达到8.5% ；实体企业发行基础设施REITs 可降低资产负债率，并且融回的资金可全部用作项目资本金。因此，基础设施REITs 有助于更好发挥金融市场投融资协调功能，引导货币政策降准降息释放的流动性资金进入实体经济，为需要较高保障性投资途径的投资者和急需融资的市场主体提供双赢的解决方案。
综上所述，加快基础设施REITs 扩容提质可以助力更加积极的财政政策与适度宽松的货币政策协同发力，更好发挥政府投资对社会投资的引导和带动作用，推动构建更加多元、更有效益、更可持续的投融资体制机制，为2025 年和“十五五”规划建设夯实资金基础。
二、基础设施REITs 的发展现状
我国基础设施REITs 自2020 年4 月推出以来，持续稳步向好发展，已快速完成试点，进入常态化发展新阶段。但对比国内股票和债券市场以及国外REITs 成熟市场， 我国REITs 领域仍存在较大的优化与发展空间。
一是监管体系基本形成。基础设施REITs 作为一种面向市场公开发行的金融产品，社会影响面广、监管要求高，同时基于我国的特定环境，其产品结构较国内股票和国外REITs 更复杂，因此构建一套具有中国特色的监管体系非常关键。基础设施REITs 推出四年多以来，监管在探索中前进，在实践中总结，围绕申报、发行、交易、信息披露、国资转让、税收、会计等各环节不断建立健全制度体系。初步统计，四年多以来，共有国家发展改革委等11 个监管部门制定印发了专门的REITs 监管制度，合计超过25 项。特别是国家发展改革委于2024 年7 月印发的《关于全面推动基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目常态化发行的通知》，系统总结了过去四年多的发展经验，进一步完善了基础制度和监管安排，推进其常态化发行，标志着我国基础设施REITs 进入新的阶段。监管体系的基本形成，构建起了基础设施REITs 发展的“四梁八柱”，并为其高质量发展打下了坚实基础。
二是发行节奏稳步提升。尽管在2023 年，我国资本市场面临国内复苏预期转弱与海外流动性冲击的双重挑战，监管机构基于谨慎原则对基础设施REITs 的审核时间相对较长，叠加部分原始权益人放慢申报发行节奏，导致当年的发行数量和规模有所下降之外，我国基础设施REITs 的数量和规模仍保持增长态势。特别是在2024 年，随着常态化发行政策的落地和投资需求的增长，REITs 发行数量和规模实现了跨越式增长。截至2024 年末，我国已发行上市的基础设施REITs 达到58 只，总规模合计约为1611.22 亿元，产品数量已超过新加坡，与日本持平。
三是资产类别持续丰富均衡。在基础设施REITs 推进过程中，监管部门积极研究并扩展申报领域，如保障房、消费基础设施、养老设施等。市场也积极对照申报领域，遴选有代表性的项目进入基础设施REITs 市场，如水利、生物质发电等。在各方共同努力下，基础设施REITs 资产类型快速丰富，分布更加均衡，发挥了很好的示范效应。
四是投资者更加成熟。目前，我国基础设施REITs 市场的投资者主要是以机构投资者为主，在投资行为上表现出了很高的专业性，能客观判断项目价值并给予合理定价，体现了价值投资的理念，也契合了资本市场培育壮大长期资本、耐心资本的战略导向。如从涨幅来看，二级市场表现较好的基础设施REITs 底层资产以产权类为主， 运营都较为稳定，保持较高的分红比率或超额的收益分配，有较好的收益保障，以保障性租赁住房及能源基础设施类型资产居多， 上市至今涨幅最高的10 只产品中，保障房和能源基础设施各占了4 只。
我国基础设施 REITs 发展取得了一系列进展，因发展时间较短，其在国内大类金融资产配置中的比例相对股市、债市偏小。同时，从全球REITs 发展情况来看，我国基础设施REITs 市场机制在市场流动性、杠杆率、发行效率、资产类型丰富度等方面还有待提升，需进一步研究完善。
三、坚持系统集成、协同配合，推动基础设施REITs 高质量发展的建议
中央经济工作会议提出，要坚持系统集成、协同配合，打好政策“组合拳”，增强政策合力，提高政策整体效能，这是解决基础设施REITs 上述制约问题的关键。针对我国基础设施REITs 发展存在的问题和潜能，需协同推进改革，积极制定细致科学的改革创新发展目标，更好地推动基础设施REITs 高质量发展，这也是改革发展的有力举措。
（一）资产规模目标
推动基础设施REITs 市场扩大规模， 进一步提升市场的流动性与活力，才能发挥投融资良性循环的预期效应。建议三年内实现万亿规模，再进一步形成良性循环提速。首先，从项目储备来看，我国通过过去几十年的大规模投资建设，积累了超过100 万亿元的基础设施存量资产，若将其中具有较好经营性的存量资产按照1% 的保守比例计算，也能达到万亿级，为基础设施REITs 发展提供了坚实的项目基础。其次，从基础设施REITs 过去四年多的发展步伐来看，审批门槛逐步优化降低，特别是项目门槛收益率方面的渐进式取消，有力支持了更多项目申报发行，叠加审批节奏和效率稳步提升，在2024 年基础设施REITs 规模实现了跨越式增长， 按此倍增趋势，三年后也将突破万亿规模。最后，从国内货币供应量及股票和债券市场的融资情况来看，也足够支撑基础设施REITs 万亿的融资需求。
（二）资产质量目标
只有更多优质的资产进入基础设施REITs 市场，让投资者获得合理的投资回报，才能增强市场对各类投资者的吸引力， 同时，更多资金参与市场也会给予资产更好的估值定价，从而促进投融资良性互动、互利共赢，逐渐形成健康可持续的市场生态环境。建议各地积极制定激励政策，引导和推动更多高质量资产进入基础设施REITs 市场。如加强宣传推介和政策支持，积极引导本地上市公司和龙头企业借助基础设施REITs 进一步做优做大做强；将基础设施REITs 申报发行情况纳入国企改革和年度经营业绩考核等，推动国有企业积极主动推出优质资产。
（三）资产结构目标
区域结构上，参考国外城镇化发展规律，城市群将成为我国经济社会发展的核心区和人口的密集区，建议继续大力支持粤港澳大湾区、长三角、京津冀等资产储备多、质量好、投融资需求大的城市群地区申报发行基础设施REITs。产业结构上，借鉴国外REITs 经验或国内在专项债等领域成熟应用的“负面清单”管理制度经验，及时根据国内外经济社会发展趋势和产业发展需求调整优化资产的行业范围。例如，广东省市政设施投资在基础设施投资结构中占据较大比重，2022 年投资规模达到2.66 万亿元， 占基础设施投资22.04 亿元的12%。随着技术的不断进步和创新，新基建领域如5G、大数据中心等市场规模将不断扩大，预估2020—2025 年能带动投资11 万亿元，平均增速10%，“十五五”期间仍将保持高速增长态势。日益兴起的首发经济、冰雪经济、银发经济等新经济形态，正逐渐成为推动经济发展的新动力。上述行业可纳入基础设施REITs 重点支持领域。
（四）资产完善目标
基础设施REITs 对资产的基本条件和合规性提出了严格要求，包括资产权属清晰、范围明确，审批、规划、用地、环评、施工许可、竣工验收、节能审查、取水许可等各项投资建设管理手续齐备等。已发行的基础设施REITs 实践案例也显示，各申报资产都不同程度地存在一定的历史遗留问题，解决这些问题是整个申报发行过程较为耗时的环节。因此，原始权益人要提前谋划准备，推进过程中要加强与中介机构交流咨询及发改等审批部门沟通，提升工作有效性。相关审批部门要保持与原始权益人及中介机构的互动，定期或不定期通过线上交流、线下沟通等方式支持企业研判项目可行性，并采取简化审核程序、创新电子化标准化审批方式等措施，以支持和促进资产申报发行基础设施REITs 条件的规范与完善， 确保审批过程高效合规。
（五）资产降本目标
基础设施REITs 作为一种融资方式， 融资成本和收益比是政府和原始权益人考虑的重点内容。因此，本文建议多措并举， 大幅降低资产的融资成本，提升基础设施REITs 的融资收益。如积极改革创新资产运营管理方式，提升运营管理水平，特别是国有企业要加快推进市场化改革步伐， 建立市场化的运营管理体制机制；适度降低重点领域对金融机构的监管约束，鼓励创新融资模式的运用，引导金融机构结合市场资金供给情况依规调降资产存量贷款利率，有效降低资产运营成本支出；努力降低基础设施REITs 的发行成本，重点加快深化基础设施REITs 财税改革，厘清各环节涉及的税种，并探索税收优惠空间， 切实降低税收负担。
（六）工作协同目标
基础设施REITs 申报发行是一项系统性的工程，涉及众多部门和股东单位，以及金融、法律、审计、资产评估等多个中介服务机构，同时，推进的方式方法也对整体效率具有较大的影响。因此，建议建立工作协同机制，进一步提高申报发行效率。如国家发展改革委作为基础设施REITs 的牵头部门，建立高效的中央－地方协同机制，保障申报发行的常态化、高效化；各级政府层面要建立横跨各相关部门的横向协同机制， 优化审批程序，积极创新和实施并联审批等高效方式；各相关主体要建立月协调、季督促、年总结等工作机制，持续更新迭代优化工作流程。
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（曾奕系中山市委常委、副市长，国家中山火炬高技术产业开发区党工委书记；方浪系广州交投私募基金管理有限公司总经理助理，中级经济师）